A lelassult és eladósodott Olaszország kelt pánikot az üzleti világban

Olaszország lehet a terjedő görög válság első nagy áldozata - ez a felismerés rengette meg a piacokat a napokban. Az euró gyengélkedik, a tőzsdék zuhannak, pedig Olaszország önmagában nem lenne veszélyben, a görög válság azonban felemészti az olasz forrásokat. Az eurózóna harmadik legnagyobb gazdaságaként az egész kontinenst megrángatná az olasz csőd, ezért az európai vezetők igyekeznek megoldást találni, viszont konkrét lépésekkel még nem álltak elő.

Mélyben jártak az európai tőzsdék, zuhant az euró, a biztonságosnak tekintett svájci frank csúcsokat döntött, az eladósodott országok kockázatossága megugrott - ez a kép jellemezte a piacokat hétfőn és kedden, miután az európai adósságválság körüli aggodalmak felerősödtek az olasz válság miatt. Az európai vezetők igyekeznek megakadályozni a görög válság terjedését, amely Olaszországot a mélybe rántva egész Európára veszélyt jelentene. Silvio Berlusconi olasz kormányfő úgy fogalmazott kedden: "az első vonalban harcolunk a csatában".

Az eurót használó tizenhét tagállam döntéshozói hétfőn éjszaka közös nyilatkozatot (pdf angolul) adtak ki ülésük után, amelyben kifejezték, hogy készen állnak megfékezni az adósságválság terjedését. A nyilatkozatban lehetséges eszközökként említették az Európai Pénzügyi Stabilitási Alap rugalmasságának és hatáskörének kiterjesztését, a hitelek lejártának kiterjesztését, a kamatok csökkentését. A tervezetet "rövidesen" a miniszterek elé tárják - írták a nyilatkozatban. A piac azonban ezt kevésnek találta, a befolyásos amerikai üzleti lap, a Wall Street Journal úgy fogalmazott, hogy nem sikerült a minisztereknek egy konkrét mentési tervvel előállniuk. Igaz, hétfőn csak az eurócsoport döntéshozói találkoztak, ők pedig jogi értelemben nem hozhatnak döntést - ez a kedden összeülő Ecofin, az Unió pénzügyminiszterei tanácsának a feladata. Ők azonban csak a pénteken publikálandó banki stressztesztről tettek említést, a görög és olasz válságról nem. Az APA osztrák hírügynökség információja szerint Herman van Rompuy, az Unió elnöke vasárnapra hív össze csúcstalálkozót, amelyen a válságkezelésről beszélhetnek a döntéshozók.

Világosan látszik, hogy az ügy sietős lett, amit a politikai vezetők is felismertek. A hétfői találkozó előtt Angela Merkel német kancellár felszólította Olaszországot, hogy adja egyértelmű jelét a piacnak, hogy végrehajtja a költségvetés konszolidációját. A német kormányfő ezzel az olasz parlamentnek is üzent, amely a héten dönt egy 47 milliárdos megszorító csomagról. Hozzá csatlakozott az olasz államfő, Giorgio Napolitano is, aki nyilatkozatában az adósság elleni küzdelemben nemzeti egységre szólította fel az olaszokat, az egységre szólítást kedden Silvio Berlusconi is bevetette.

Növekvő kockázat, drágább frank

Az euró körüli bizonytalanság jól mérhető az olyan, biztonságosnak tekintett devizák árfolyamán, mint amilyen például a svájci frank. A svájci deviza sorra dönti a rekordszinteket az euróval szemben, mivel a befektetők szívesebben vásárolnak a stabil pénzben vezetett befektetési eszközökből, mint a bizonytalan európaiból. Ez a forint teljesítményén is kimutatható: miközben a gyengélkedő euró árfolyama 263-270 forint között, vagyis viszonylag szűk tartományban mozgott május óta, addig a svájci frank ezalatt a 200 forint közeli szintről rekordokat döntve 230 forint fölé drágult. Mindez a frankhitelesek számára magasabb törlesztőrészleteket okoz, a teljes gazdaság számára pedig nagyobb fizetőképességi kockázatot: a magyar csődkockázati biztosítás mértéke (úgynevezett cds) 240 pontról 285-300 pontra emelkedett június végére, az olasz válság felerősödésével pedig hirtelen 310 pont fölé ugrott.

Olaszország sokkal jelentősebb súllyal szerepel az európai gazdaságban, mint Görögország, ezért egy olasz csődállapot óriási sokkot jelentene Európának. Az olasz gazdasági kibocsátás az eurózóna kibocsátásának körülbelül 17 százalékát teszi ki, ezzel a német és a francia gazdaság után a harmadik legnagyobb az eurót használó országok között. Olaszország megítélésén ront az is, hogy a növekedése (1,1 százalék 2010-ben) elmaradt az eurózóna átlagától (1,7 százalék).

A Moody's amerikai hitelminősítő még júniusban kilátásba helyezte az olasz hitelek besorolásának rontását. A döntést Olaszország gyenge növekedésével, a költségvetés rendbetételének szükségességével és az európai adósságválság okozta rossz finanszírozási környezettel magyarázták.

Zuhanó banki papírok

Olaszország piaci megítélése az elmúlt napokban sokat romlott. Kedden a Bloomberg adatai szerint 300 pont fölött járt az olasz cds-mutató, amely a csőd esetére köthető biztosítás árát fejezi ki, és egyben az ország kockázatosságát is méri. Még soha nem volt ilyen magas ez az adat: július elsején még 177 pont körül járt a mutató, és a válság alatt 270 pont jelentette eddig a maximumot, szerda délellőtre 290 alá csökkent. Igaz, még így is messze elmarad a görög államcsőd értékelésétől: a görög cds kedden és szerdán már 2300 pont felett járt. A kockázati felár megdrágítja az országok állampapírjait, vagyis több pénzt kell adniuk azért, hogy a befektetők hajlandóak legyenek finanszírozni az államot kötvények vásárlásával.

Aggasztó jel a piac számára az is, hogy az olasz pénzpiaci felügyelet (Consob) szeptember 9-ig korlátozta az eladásra játszó tőzsdei műveleteket, az úgynevezett shortolást. Eszerint nem lehet a tőzsdei cég értékének 0,2 százalékát meghaladó eladást kötni. A lépésre azért volt szükség, mert pénteken hatalmas eladási hullám indult el a tőzsdén az adósság miatti aggodalmak következményeként, de a zuhanást nem tudta megfékezni hétfőn sem. A milánói tőzsde fő mutatója közel 4 százalékot esett hétfőn, a korlátozás utáni első kereskedésnél, míg 7 százalékot a múlt héten. A bankok közt még erőteljesebb a zuhanás, az UniCredit a múlt heti összesen 20 és a hétfői 7,1 százalékos esés után kedden 8 százalékos mínuszban is járt, amivel július eleje óta már több mint 30 százalékot vesztett papírjainak értékéből. Szerdán némileg magára talált a börze, délelőtt 1 százalék feletti növekedést mutatott, az UniCredit pedig 2 százalék fölöttit.

Politikai vihar

Az olasz adósságválságot közben politikai vita is nehezíti. Tovább rontott az olasz állam megítélésén, hogy felmerült, Silvio Berlusconi olasz miniszterelnök megszabadulna a költségvetési kiadások csökkentése mellett érvelő Giulio Tremonti pénzügyminisztertől. A miniszter pénteken jelentette be, hogy kiköltözik abból a római luxuslakásból, amelyet a korrupciógyanúba keveredett korábbi tanácsadója, Marco Milanese bocsátott rendelkezésére.

Bár Tremonti 1994 óta több Berlusconi-kormányban is szolgált, a Financial Times szerint három éve folyamatos köztük a súrlódás, ezért az olasz kormányfő szívesen megszabadulna tőle. Ugyanakkor a CNN amerikai televízió internetes kiadása szerint a nemzetközi befektetők úgy tekintenek Tremontira, mint aki megmentette Olaszországot a csődtől, illetve az olasz megszorítások garanciáját jelenti.

A májusban bejelentett terv 13 milliárd euró kiadáscsökkentést jelentene az idén, és összesen 47 milliárdot négy év alatt. A parlament a héten kezdi meg a kormányzati javaslat tárgyalását. Ez érintené a közszférát, az egészségügyet, a helyi és régiós önkormányzatokat is, illetve hat hónappal kitolná a nyugdíjba vonulás korhatárát az idén nyugdíjba vonulóknál. A miniszter tisztában van a piacon elért hírnevével, és ezt ki is használta: sorsát szerénytelenül egybe kötötte az euró sorsával. A Corriere della Sera olasz napilapnak Tremonti azt nyilatkozta, hogy "ha én bukom, Olaszország is bukik. Ha Olaszország bukik, úgy az euró is. Ez egy láncolat".

"Előjogok őserdeje"

Az olasz adósságkezelés a mélyebb reformok sikerén áll vagy bukik, ezek végrehajtása azonban az egyes lobbicsoportok ellenállása miatt szinte lehetetlen - állapította meg az Economist brit lap június eleji Olaszországról szóló elemzése, amelyben a lap az országot "az előjogok, a járadékok és az alkuk őserdejének" írta le. A rosszul működő gazdasági szerkezetre a gyógyszertárak példáját hozta a lap. Olaszországban 2006-ig olyan szabályok vonatkoztak a patikák működtetésére, amelyek a régi tulajdonosok kényelmére visszatartották a versenyben való fejlődés lehetőségét. Eltörléséig egy szabály minimumtávolságot határozott meg két patika között, ami óriási előnyt jelentett a már piacon lévőknek, és akadályozta az új belépőket. Eközben az egy-egy gyógyszertárat megöröklő leszármazottak tíz évig akkor is vezethették a boltot, ha nem rendelkeztek gyógyszerészi végzettséggel. A szabályok eredménye az lett, hogy Olaszországban mindössze 64 gyógyszerész rendelkezik több mint egy bolttal.

Egy másik Economist-elemzés azt állapította meg, hogy az olasz gazdaság legnagyobb problémája versenyképességének az elvesztése. Ennek egyik oka, hogy az olasz cégek viszonylag kis méretűek (az olaszok fele 20 főnél kevesebb embert foglalkoztató cégnél dolgozik), és bár sok sikeres családi vállalkozás van köztük (mint amilyen az édesipari Ferrero), átlagosan ezek rosszabbul teljesítenek, mint a többi. A kisebb cégek családon belüli átadása sem segít a helyzeten. Az olasz jegybank felmérése szerint csökken a haszon azoknál a cégeknél, ahol az örökös veszi át a céget, míg nő, ha olyan kerül a cég élére, aki nem kötődik az előző cégvezetőhöz.

Eddig nem volt gond a magas adósság

Olaszország helyzete, bár 118 százalékos, GDP-arányos államadóssággal küzd, önmagában nem lenne veszélyes, ezt bizonyítja az olasz csőd valószínűségét jelző cds-mutató mértéke: a 240-300 pont körüli szint még nem jelent kezelhetetlen állapotot, összehasonlítva például a görög 2300 pont körüli szinttel. Az igazi problémát az jelenti, hogy a kockázat növekedésével a kötvényhozamok megemelkedtek, kedden már 6 százalékra rúgott a rövid távú papír kamata, amely alaposan megdrágította az olasz állam finanszírozását. Suppan Gergely, a Takarékbank elemzője azt írta, hogy globális pánikot okozott az olasz adósságválság, "mivel az olasz adósság mérete nagyságrendekkel nagyobb, mint Görögországé, Portugáliáé és Írországé együttvéve". Ez eddig azért nem jelentett gondot, mert az adósság nagy részét a hazai megtakarításokból fedezték, ráadásul az olasz költségvetéssel sem lenne gond, ha nem kéne az államadósság terheit is fizetni. "Gond csak abból adódhat, ha a finanszírozás költsége, azaz az állampapírhozamok túlzottan megemelkednek, amit a csigalassúsággal növekvő olasz gazdaság nem tud kitermelni" - fogalmazott Suppan Gergely.

Az olasz államadósság az elmúlt évtizedekben magas szinten állt a gazdaság méretéhez viszonyítva, de ez a válságig nem jelentett gondot több ok miatt sem. Egyrészt Görögországgal, Írországgal, vagy Portugáliával szemben az olasz adósság nem megugrott, hanem végig viszonylag magas szinten állt vagyis a befektetők úgy gondolkodhattak, hogy ha eddig lehetett finanszírozni a hiteleket, akkor ezután is lehet még. Másrészt az adósság nagy része a hazai háztartások és piaci szereplők kezében volt, vagyis nem volt magas a külső kitettség. Harmadrészt Olaszországban nem volt ingatlanpiaci lufi, így a háztartásoknál nincs kezelhetetlen mértékű leértékelődött fedezetű jelzáloghitel.

Az olasz válság első sorban nem belső pénzügyi okokra vezethető vissza, hiszen az olasz költségvetés egyenlege a hitelek visszafizetésének költségét leszámítva többletet mutat. A bizalomvesztés egyik oka politikai, a kis többséggel rendelkező kormánykoalíció (az alsóházban 630 helyből 344 mandátum a koalícióé) többször vereséget szenvedett, például önkormányzati választásokon, vagy népszavazáson, igaz, Silvio Berlusconi júniusban a 2008 óta tartott 44. bizalmi szavazását is megnyerte a parlamentben. Ezt fokozza, hogy jövőre választásokat tartanak Olaszországban, ezért a kormány nem érdekelt egy komoly megszorításokkal járó csomag elfogadásában - feltehetőleg ezért is vetette be súlyát Angela Merkel német kormányfő a 47 milliárdos csomag elfogadása érdekében.

A gazdaságpolitikában a befektetők szemében sikertelen a kabinet, a válság alatt nem születtek jelentős gazdaságpolitikai reformok sem a növekedés gyorsítására, sem az államadósság csökkentésére.

Déli dominó

Bár az olasz adósság külső kitettsége viszonylag alacsony, az európai pénzintézetek legnagyobb arányban olasz kötvényekkel rendelkeznek (erről ábrát ebben az amerikai tőzsde oldalán vezetett blogbejegyzésben láthat), vagyis az olasz csőd egész Európát megingató sokk lenne. Ez pedig könnyen bekövetkezhet, ha az adóssággondokkal egyszerre küzdő déli eurózónatagok és Írország bármelyike meginog, mivel az az euró kockázati felárán keresztül a többi ország helyzetén is ront, drágítja hitelüket. "Maradandó nyomai lehetnek annak, ha egy uniós tagállam kiírja magát a megbízható piaci szereplők köréből, és ez másokat is magával rántana" - írta értékelésében az Equilor pénzügyi tanácsadó.

A kulcstényező az olaszok számára is Görögország lehet, mivel az ő esetleges csődjük az eurón keresztül a többi bajba jutott országot is a szakadékba lökheti. Az Equilor elemzése szerint egyre több európai döntéshozó hajlik arra, hogy az amerikai óriásbank, a Lehman Brothers 2008-as csődjéhez hasonlóan hagyják csődbe jutni Görögországot, vagyis "inkább gyorsan zúduljon le az a lavina, hogy utána újra lehessen kezdeni a bizalom helyreállítását". Amennyiben ez az álláspont kerekedik felül, és Görögország adósságát átütemezik (ez gyakorlatilag csődöt jelent), úgy Portugália, Írország, de akár Olaszország vagy Spanyolország is lehet a következő dominó, az utóbbi két ország pedig már jelentősnek számít az európai gazdaságon belül.