Imádják a magyar dollárkötvényt

Rendkívül sikeresnek tekinthető a tegnapi dollárkötvény-kibocsátás, a tervezett mennyiség másfélszeresét értékesítette az Államadósságkezelő Központ, meglehetősen kedvező árazás mellett. A jó hír értékét kár lenne kisebbíteni, de érdemes nem szem elől téveszteni, hogy a kormány kommunikációjával ellentétben a kötvények iránti kereslet sokkal inkább a nemzetközi folyamatoknak, semmint a magyar gazdaságpolitikával szembeni feltétel nélküli szimpátiának köszönhető.

Az eredetileg tervezett 2 milliárd dolláros mennyiségen jócskán felül, 3,25 milliárd dollár értékben sikerült tegnap dollárban denominált állampapírokat értékesítenie az Államadósságkezelő Központnak tegnap. A kereslet kirobbanó volt a kibocsátás iránt, 12 milliárd dollárnyi ajánlat érkezett a meghirdetett kötvényekre, így a végső aukciós hozam valamivel alacsonyabb lett, mint amiről kedden az első piaci hírek alapján az Investor.hu-n is beszámolhattunk.

A 2 milliárd dollárnyi tízéves kötvény hozamfelára az amerikai állampapírhozamok felett 345 bázispont lett, míg az ötéves kötvények 335 bázispontos felár mellett keltek el, így a rövidebb papír hozama 4,35 százalék, míg a hosszabb lejáratúé 5,5 százalék volt az aukcióban. Dollárban legutoljára 2011 márciusában és áprilisában bocsátottunk ki kötvényeket, 3 milliárd dollár értékű 10 éves kötvény, valamint összesen 1,25 milliárd dollár értékű nagyon hosszú, 30 éves lejáratú papírok értékesített ekkor az ÁKK.

Érdemes hozzátenni, hogy ez a hozam szint még mindig magasabb, mint az IMF-től remélhető hitelek költsége, de a különbség nem hatalmas, hiszen a Valutaalaptól 3-4 százalékos kamat mellett kaphatnánk finanszírozást. Cserébe viszont a kötvénypiaci befektetők nem gyakorolnak közvetlen nyomást a kormányra, hogy az elvárásaiknak megfelelően alakítsa a gazdaságpolitikát, bár nyilvánvalóan azonnali eladásokkal reagálnak, ha a kormány nem a szerintük megfelelő irányokba tesz lépéseket.

A kormány a várakozásokon felül sikeres kötvénykibocsátással jelentős lépést tett abba az irányba, hogy problémamentesen refinanszírozza az idén lejáró devizás adósságoknak kellően nagy szeletét. A dollárkötvény mellett a szintén terv feletti érdeklődést kiváltó, így több mint egymilliárd euró értékben értékesített PEMÁK, azaz euróban denominált, lakossági állampapírok kibocsátása is segít, amiből a kormányzat a nagy sikerre való tekintettel újabb kibocsátást tervez.

Ez nemcsak a mi sikerünk

A dolláros kibocsátás sikere minden tekintetben pozitív, hiszen a devizás finanszírozással csökkenti a forintra potenciálisan nehezedő nyomást (ha a devizás adósság egy részét forintban kellene újrafinanszírozni, az a bevont forint devizára történő leváltásán keresztül forintgyengítő hatású), javítja a magyar eszközök piaci megítélését, stabilizálhatja a forintot, és a közép-hosszútávú finanszírozás révén csökkenti a sérülékenységünket.

Az egyetlen igazi kockázat inkább politikai jellegű. Nem lenne szerencsés, ha a kormányt abba az illúzióba ringatná a tegnapi siker, hogy a nemzetközi befektetők közvetlenül a kormány gazdaságpolitikájának és korábbi "unortodox" lépéseinek szavaznak bizalmat a kötvények lejegyzésével. A kötvénykibocsátás eredménye ugyanis legalább akkora részben köszönhető a globális tényezők szerencsés együttállásának, mint a kormány hiány- és adósságcsökkentéssel kapcsolatos látványos elkötelezettségének.

Ahogy az S&P Magyarországért felelős igazgatója, Leila Butt a Napi Gazdaságnak adott interjújában is rámutatott, a hiánylefaragása önmagában kevés, hiszen egyelőre úgy tűnik, hogy a korábbi lépések olyan növekedési áldozattal jártak a rendkívül gyenge hitelezés és a kritikusan alacsony beruházási szint miatt, amit a gazdaság csak hosszú távon heverhet ki. Ez viszont újabb kiigazítási kényszert eredményezhet, különösen, ha tovább romlik az egyébként sem túl fényes európai makrokörnyezet.

Habár Martonyi János az InoRádiónak nyilatkozva azt mondta, hogy a dollárkötvény népszerűsége nevetségessé teszi a hitelminősítőket, amelyek továbbra is kétségeiknek adtak hangot a közelmúltban, a hitelbesorolások és az azokhoz fűzött kilátások éppen a fenti, jelenleg kevésbé szem előtt lévő kockázatokra hívják fel a figyelmet.

Miért sikerült ennyit eladni?

A tegnapi kibocsátás sikere szépen illeszkedik a nemzetközi tőkepiacokról alkotott képünkbe. Az egyik legfontosabb, meghatározó trend a világban a súlyos krízisektől és sokkoktól való félelem oldódása, amit többek között a VIX index alakulása is tükröz. Váratlan sokkok bármikor érkezhetnek, és a válságot alapvetően kiváltó fundamentális problémák sem oldódtak még meg, de ezek a kérdések most látványosan háttérbe kerültek.

A befektetők szemében mindez lényegesen csökkenti a biztonságos menedéknek vélt eszközök vonzerejét. Ez többek között az amerikai állampapírok hozamának emelkedésében, a svájci frank látványos gyengülésében, az arany elgyengülésében ölthet testet, de ugyanígy a másik oldalról a kockázatosabbnak vélt eszközöktől elvárt kockázati prémium csökkenésében is megjelenik.

A menedékből kiáramló tőke ugyanis minél magasabb hozammal kecsegtető célpontokat keres magának, így kerülhetett ismét a nagy befektetők monitorára Magyarország. Mivel a jelen ismereteink szerint ezek a trendek akár az év egészében kitarthatnak, a kormány az év későbbi részében akár további kibocsátásokkal is jelentkezhet.

Az amerikai és egyéb fejlett piaci hozamok drasztikus emelkedésével ugyanakkor hosszabb távon ez a vonzó kockázati hozamfelár szűkülhet a magyar eszközöknél is, így nem véletlen, hogy a kormány igyekszik minél előbb, minél nagyobb mennyiségben túlesni a forrásbevonáson.

Hasonló folyamatokat láthatunk többek között az eurózóna perifériáján, Spanyolországban is, a magyar törekvések és látszólagos siker tehát egyértelműen nem a magyar "tündérmese" unikális új fejezetét, hanem a törékeny, de egyértelműen pozitív nemzetközi hangulat eredménye. Mindez azt is jelenti, hogy az előttünk álló hónapokban például a forint is látszólagos erőt mutathat, ugyanakkor Magyarország sérülékenysége azonnal előtérbe kerülhet, ha valamilyen - előre nem látható - sokkhatás elrontaná a nemzetközi környezetet.

Forintkilátások

Az elmúlt hetek látványos forinterősödésének hátterében a pozitív környezet mellett egyértelműen a kormány szokatlanul barátságos, már-már békülékeny hangvételű közleményei álltak. Mind Orbán Viktor, mind Matolcsy György piacbarát kijelentései egyértelműen a készülődő kötvénykibocsátást szolgálták, erről korábbi cikkeinkben is írtunk. Most, hogy a kibocsátás sikerrel lezajlott, a kommunikáció oldalán is fordulatra számíthatunk, ami ha másként nem, a szavak szintjén negatívan befolyásolhatja a forintot. A kormány gazdaságpolitikája és a makrofundamentumok alapján a forint gyengülése tűnik egyébként is reális forgatókönyvnek.

Ahogy hétfői cikkünkben is rámutattunk, a technikai kép is arra utal, hogy ha nem sikerül az euró-forint árfolyamnak áttörnie a 290-nél húzódó erőteljes támaszát lefelé, akkor az megnöveli az esélyét annak, hogy ismét 300 közelébe emelkedjen a kurzus. A tegnapi jó hírek ellenére egyelőre úgy tűnik, a forint nem tud tartósan 290 alá kúszni, ami rövid távon megerősíti a sejtésünket, bár teljesen biztosak nem lehetünk.

EURHUF (napi grafikon)