Jöhet-e hideg zuhany az OTP-nél is?

Jelentős goodwill-leírásra kényszerült régiós leányán az elmúlt hetekben az OTP két nagy osztrák riválisa, az Erste és a Raiffeisen is. Mindkét bank árfolyama láthatóan megbillent a bejelentésre, így joggal merül fel a kérdés, hogy az egyre nagyobb súlyú régiós operációval rendelkező OTP-nél is kell-e készülni hasonló lépésre számítanunk, és ha igen, milyen hatása lehet a részvényre. A legrizikósabb leányok közül többhöz - különösen az ukránhoz - számottevő goodwill kapcsolódik, ráadásul az OTP egy éve igazított utoljára a mérlegében szereplő értékeken, miközben több régiós leány kilátásai akár lényegesen is romolhattak.

A Raiffeisen és az Erste bevállalta

Az OTP osztrák riválisai komoly veszteségeket kénytelenek elkönyvelni régiós leányaikon, az Erste még január közepén, a Raiffeisen viszont éppen múlt héten jelentett be készpénzmozgással nem járó, de az elkönyvelt nettó profitot érdemben befolyásoló leírásokat. Az Erste romániai leányvállalata, a Raiffeisen pedig az ukrán leánya goodwilljéből volt kénytelen leírni egy részt, sőt, a Raiffeisen menedzsmentje úgy döntött, hogy a 2005-ben végrehajtott akvizíció teljes goodwilljétől "megszabadul" a leány vártnál gyengébb teljesítménye és az ország borongós makrogazdasági kilátásai miatt.

A két leírás között épp egy nagyságrendi eltérés volt, hiszen az Erste adózás előtt 300 millió eurós veszteséget volt kénytelen elkönyvelni, a Raiffeisen pedig csupán 29 millió eurót (ez kiegészült egy szintén 30 millió euró körüli veszteséggel, ami derivatív eszközök értékeléséhez kapcsolódott). Mindezzel együtt adódik a kérdés: ha a két nagy osztrák riválisnak ennyire meggyűlt a baja a régiós leányaival, akkor vajon az OTP-nél is hasonló leírásokra kell számítanunk?

Mi az a goodwill?

A goodwill vállalatok, illetve nagy értékű eszközök felvásárlásához köthető fogalom, a megvásárolt eszköz könyv szerinti értéke és az érte kifizetett vételár közötti különbséget jelöli. A goodwill jeleníti meg például egy felvásárolt vállalat jövőben várt teljesítményjavulásából, lehetséges szinergiahatásokból fakadó extra értékét, amit a felvásrló vállalat számára képvisel. Ha a leányvállalat kilátásai, üzleti környezete érdemben romlik, akkor ezt az értékcsökkenést a felvásárló a goodwill értékének csökkentésével jeleníti meg a saját kimutatásaiban, ezt nevezik goodwill-leírásnak.

Miből áll a goodwill az OTP-nél?

Egy lehetséges goodwill-leírás esélyét több oldalról is meg lehetne vizsgálni, de jelen cikkünknek nem célja, hogy az OTP külföldi piacain mélyrehatóan vizsgáljuk a makrogazdasági kilátásokat, a bankszektort és az OTP leányainak ezen belül elfoglalt pozícióját. Inkább megfordítjuk a kérdést: ha tényleg bekövetkezik a goodwill-leírás, akkor az vajon hol történhet, és mekkora lehet?

Az OTP mérlegében összesen mintegy 187 milliárd forint goodwill szerepelt 2012 harmadik negyedévének végén, amelynek pontos megoszlását az egyes leányok között nem ismerjük a negyedéves gyorsjelentésből. Az éves jelentésekben ugyanakkor a bank részletezi a goodwill megoszlását, és mivel 2012 első három negyedévében nem volt goodwill-leírás, feltételezhetjük, hogy nagyjából ugyanaz a megoszlás volt érvényes 2012 szeptemberében, mint 2011 végén (az eltéréseket a devizaárfolyamok mozgása eredményezheti, ettől most eltekintünk).

Eszerint az orosz és az ukrán operációhoz egyaránt 66-66 milliárd forint goodwill tartozhat, míg a harmadik "helyezett" bolgár leány 27, a negyedik horvát pedig 17 milliárd forintot ad hozzá az egészhez, a román leányhoz tartozó goodwill pedig valamivel kevesebb, mint 6 milliárd forintot tesz ki. Ha az OTP goodwill-leírásra készülne, akkor innen "válogathat". (A vizsgálatot kár lenne a román és az ukrán leányra szűkíteni, bár az Erste és a Raiffeisen közelmúltbeli leírásai csak ezekre a piacokra vonatkoztak.)

Hol a legnagyobb a gond?

Továbbra sem merülünk bele igazán mélyen az egyes leányok üzleti kilátásainak elemzésébe, de egy kulcsmutatót azért érdemes górcső alá venni . Azok közül a leányvállalatok közül, amelyekre az OTP számottevő goodwillt tart nyilván a könyveiben, az ukrán operáció emelkedik ki a nem teljesítő hitelek terén. Az ukrán hitelállomány több mint egyharmada tekinthető 90 napon túli késedelembe esettnek (ugyanez az arány a Raiffeisen ukrán leányánál 37 százalék), ennél magasabb arányt csak a montenegrói és a szerb leányok mutatnak, viszont ezek - részben a korábbi leírások miatt is - nem hasítanak ki számottevő szeletet a goodwillből.

Ukrajna után a bolgár DSK következik a hitelportfólió minősége tekintetében, amely szintén jelentős (27 milliárd forint) goodwillel bír az OTP kimutatásaiban. Szigorúan a goodwill nagyságát tekintve elméletileg itt is lehet tere tehát egy vaskosabb leírásnak, ha ezt indokoltnak látja a menedzsment. Érdemes megemlíteni, hogy a goodwillon belül szintén nagy súlyú orosz leánynál a nem teljesítő hitelek aránya egyáltalán nem kiugró, pusztán ez alapján a mutató alapján nem tűnik extrém kockázatosnak az ottani működés.

A nem teljesítő hitelek aránya természetesen csak egy mutató, amivel az egyes leányok kilátásait meg lehet ítélni, de jól jelzi, hogy melyek azok a piacok, ahol kihívásokkal kell szembenéznie a bankoknak. Talán nem véletlen, hogy a Raiffeisen is épp Ukrajnában könyveli el a mintegy 29 millió eurós, azaz mintegy 8,5 milliárd forintnak megfelelő leírását.

Érdekes párhuzam, hogy a Raiffeisen és az OTP ukrajnai akvizíciója időben (2005-2006) és nagyságban (650-850 millió euró) is közel esett egymáshoz, ráadásul mindkét tranzakció igen vaskos értékeltség mellett zajlott: a Raiffeisen a saját tőke 4,1-szereséért, az OTP pedig a saját tőke 4,7-szereséért vásárolta saját leányát. Az analógia tovább erősíti a lehetőségét, hogy az OTP előbb-utóbb akár tetemes nagyságú goodwillt lesz kénytelen leírni ukrán operációján, bár a tényleges helyzetet nagyban befolyásolhatja a két leánybank eltérő piaci pozíciója, üzleti profilja is, amit ezúttal nem vizsgálunk.

Érdemes azt is hozzátenni, hogy az OTP nem biztos, hogy éppen a növekedés két motorjának kikiáltott orosz és ukrán piacon vállalná be a lényegében kényszerű beismeréssel felérő goodwill-leírást (a fentiek alapján az orosz piacon talán kisebb is erre a nyomás), dacára annak, hogy éppen ezekhez a leányokhoz kapcsolódik a nyilvántartott goodwill kétharmada, így itt lehet a legnagyobb tér a korábbi felvásárlásokhoz társított érték helyesbítésére is.

Mekkora lehet a mínusz?

A Bloomberg meglehetősen szűk, kis elemszámú konszenzusa alapján az elemzők a negyedik negyedévben mintegy 31 milliárd forintos nettó eredményt várnak az OTP-től. Nehéz meghatározni, hogy vajon ezek az elemzői becslések vajon tartalmaznak-e goodwill-leírásra vonatkozó várakozásokat, de az ilyen bejelentések egyszeri és speciális jellegénél fogva jó eséllyel nem.

Az elmúlt években több alkalommal is könyvelt el egyszeri negatív tételeket az OTP az akvizíciókból eredő goodwillen, legutóbb épp 2011 negyedik negyedévében került sor hasonló lépésre, akkor a horvát és montenegrói operációhoz kapcsolódó goodwillből "csípett le" bank (talán nem véletlen, hogy ez egybeesett a végtörlesztés amúgy is erőteljesen negatív hatásával). A goodwill nagyságát tekintve leginkább kritikusnak tűnő ukrán és orosz leányvállalathoz utoljára 2008 végén kapcsolódott leírás.

Érdemes kiemelni, hogy ezek adózás előtt veszteségek, viszont mivel a társasági nyereségadó alapját csökkentik, a nettó profitra gyakorolt hatásuk ennél kisebb. Mindez együtt azt is jelenti, hogy egy, a korábbiaknak megfelelő leírás akár a várt nettó profit felét-kétharmadát is elviheti, feltéve persze, hogy a bank valóban a negyedik negyedévre számolna el ilyen veszteséget. Első hallásra tehát akár jelentős egyszeri tételekről is beszélhetünk, bár érdemes hozzátenni, hogy a goodwill-leírásból származó meglepetéseket a piac általában nem kezeli annyira negatívan, mintha a tényleges, napi működésből származó veszteség lenne.

Mennyire reagálna negatívan a piac?

Feltételezve egy jelentősebb goodwill-leírást, az OTP esetében valószínűleg kevésbé jelentős negatív választ okozna, mint ahogy az Erste és a Raiffeisen esetében láttuk. A két osztrák bank ugyanis erős nyomás alatt áll az elmúlt években, hogy tőkemegfelelési mutatóit javítsa, így a profitabilitást vagy a tőke nagyságát érintő bármilyen negatív hír nagyobb hullámokat tud vetni.

A bázeli szabályok alapján ugyan a bankok úgynevezett Tier 1 rátájának számítását nem befolyásolják a goodwillt érintő leírások, de az Erste és Raiffeisen bejelentése nyomán feltehetően az alaptevékenység stabilitásával, profitabilitásával kapcsolatban is kétségek fogalmazódhattak meg a befektetőkben. Különösen a Raiffeisenre lehet ez igaz, hiszen a várt 200 millió eurós profit helyett kialakult mintegy 115 millió eurós adózás előtti veszteségből "csupán" 30 millió eurót tesz ki a goodwill-leírás és másik 30 millió eurót a derivatívok átértékelése, a többi az üzleti tevékenységből eredhet.

Az OTP-nél hasonló jellegű kérdések nem feltétlenül merülnek fel, a bank - szemben az Erstével és a Raiffeisennek - átment az európai bankszektort monitorozó stressz teszteken, sőt, magasan az elvárt szint felett teljesített. A leányvállalatok egyre nagyobb részét adják a bank eredményének - részben persze a magyarországi gyengélkedés miatt is -, ami arra utal, hogy a kockázatok ellenére a teljesítményük javul, ezért talán kisebb az esélye, hogy egy esetleges goodwill-leírás mögé súlyosabb folyamatokat képzeljen a piac. Az ukrán (vagy az orosz) divízió goodwilljének tetemes csökkentése ezzel együtt is kellemetlen üzenet lenne a piac számára.

Az OTP az elmúlt egy évben egyébként is lemaradó volt az osztrák kollégákhoz, különösen az Erstéhez képest. A Raiffeisen múlt pénteki mélyrepülésével az olló éppen bezárult közte és az OTP között, de az Erste még a január közepi szánkázással is felülteljesítő ezen az időtávon. Az OTP-t elsősorban a magyar makrogazdasági hatások tartották vissza, és az OTP jövőbeli kilátásainak megítélésében is sokkal nagyobb súllyal esik latba ez a szempont. Mindez természetesen nem jelenti, hogy ki kell zárnunk egy jelentős negatív meglepetés lehetőségét, de egy goodwill-leírást önmagában a piac valószínűleg nem élne meg így.

Semmi sem garantálja, hogy bármikor a közeljövőben goodwill-leírásra kényszerülne az OTP, de a szektortársak lépései és a környező országok makrogazdasági kilátásai, valamint a könyvekben szereplő tetemes nagyságú goodwill alapján nem kizárt, hogy az előttünk álló időben a bank a transzparencia jegyében ehhez az eszközhöz nyúl. Akár az előttünk álló negyedévekben, akár éppen a negyedik negyedév gyorsjelentésében megjelenhet egy kisebb-nagyobb leírás, ami a külső tényezők alapján legnagyobb eséllyel az ukrán operációhoz kapcsolódhat. Az OTP menedzsmentje viszont nem biztos, hogy a növekedés motorjának kikiáltott piacokon írna le goodwillt, így fókuszba kerülhet a bolgár vagy más, kisebb leány is. Ha csupán a goodwill-leírás miatt okozna negatív meglepetést az OTP beszámolója, az valószínűleg nem váltana ki igazán heves negatív reakciót a piacon.